前沿拓展：種植牙 博客
一般是不會(huì)導(dǎo)致植入骨膜破壞的，但需要盡量輕揉。http://blog.***.cn/s/blog_5ef95ceb0102v03l.html
文/呂長(zhǎng)順，微博名凱恩斯，中國(guó)十大財(cái)經(jīng)自媒體人，中央電視臺(tái)財(cái)經(jīng)頻道特約評(píng)論員，《財(cái)富時(shí)代》雜志專欄作家，博客總瀏覽量超過(guò)12億，微信公眾號(hào)【凱恩斯】粉絲近二十萬(wàn)。
近，頻頻出手整治房地產(chǎn)行業(yè)、教育行業(yè)，7月23日，住建部聯(lián)合八部門發(fā)布《關(guān)于持續(xù)整治規(guī)范房地產(chǎn)市場(chǎng)秩序的通知》，劍指樓市多環(huán)節(jié)亂象，重拳整治房地產(chǎn)市場(chǎng)，特別是規(guī)范和整頓房地產(chǎn)中介，導(dǎo)致貝殼等公司股價(jià)暴跌。7月24日，中辦、國(guó)辦正式官宣雙減政策，讓教育回歸公益事業(yè)，直接滅掉校外培訓(xùn)，導(dǎo)致美國(guó)上市的教育中概股連壞暴跌。我們認(rèn)為，在政策加強(qiáng)監(jiān)管的強(qiáng)勢(shì)介入下，從根本上改變了房地產(chǎn)和教育行業(yè)的增長(zhǎng)邏輯。這種變化不是短期的，而是在可以預(yù)見(jiàn)的中長(zhǎng)期內(nèi)，幾乎看不到逆轉(zhuǎn)的可能。
聯(lián)想到之前整頓互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)的反壟斷，網(wǎng)信辦會(huì)同公安部、部、自然資源部、交通運(yùn)輸部、稅務(wù)總局、市場(chǎng)監(jiān)管總局等部門聯(lián)合調(diào)查滴滴，于是有人拋出了中國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展模式轉(zhuǎn)型的問(wèn)題。網(wǎng)上流傳一份演講紀(jì)要，《東吳證券陳李：中國(guó)基本國(guó)策已發(fā)生變化 轉(zhuǎn)變?yōu)椤爸刂圃臁⑤p服務(wù)”》，文中，陳李表示，過(guò)去十幾年，中國(guó)期望模仿美國(guó)通過(guò)發(fā)展服務(wù)業(yè)來(lái)推動(dòng)GDP增長(zhǎng)。但經(jīng)過(guò)了2018年中美貿(mào)易摩擦和2020年新冠疫情的兩次沖擊，高層意識(shí)到工業(yè)體系的完整和完備是重要的。在中國(guó)基本發(fā)展道路上，我們已經(jīng)拋棄了“美國(guó)道路”，轉(zhuǎn)向了“德國(guó)道路”，通過(guò)發(fā)展制造業(yè)帶動(dòng)GDP未來(lái)的進(jìn)一步增長(zhǎng)。因此，“重制造、輕服務(wù)”已經(jīng)成為未來(lái)三到五年、甚至五到七年的基本政策。
我們認(rèn)為，德國(guó)的經(jīng)濟(jì)發(fā)展道路，在很多方面的確值得中國(guó)學(xué)習(xí)，比如發(fā)展以奔馳、寶馬、大眾汽車，空中客車為代表的制造業(yè)，比如通過(guò)高額的房產(chǎn)交易稅，嚴(yán)格控制房?jī)r(jià)上漲。但我們認(rèn)為，德國(guó)模式不適合中國(guó)，而且，世界上任何單一的經(jīng)濟(jì)發(fā)展模式都不適合中國(guó)，中國(guó)只能走中國(guó)特色的社會(huì)主義發(fā)展道路，這是由中國(guó)的國(guó)情決定的。中國(guó)有14億人口，超過(guò)歐盟+俄羅斯+美國(guó)人口總和，中國(guó)東部和西部，南方和北方，地域經(jīng)濟(jì)發(fā)展極其不平衡。同時(shí)，中國(guó)沒(méi)有以德法為核心的歐盟共同市場(chǎng)，我國(guó)也沒(méi)有美國(guó)為核心的北約組織——經(jīng)濟(jì)和軍事同盟。包括疫情之后的貿(mào)易中斷，這就是注定了，中國(guó)要堅(jiān)決要走自己的道路。中國(guó)，既要發(fā)展先進(jìn)制造業(yè)（德國(guó)模式），德國(guó)制造出口到全世界，也要有強(qiáng)大的資本市場(chǎng)（美國(guó)模式）。
所以，陳李的這篇講話看似很客觀，但實(shí)際上，對(duì)于中國(guó)的股票市場(chǎng)打擊很大，因?yàn)樗坪踉诎凳?，未?lái)我們未來(lái)要學(xué)習(xí)德國(guó)——鼓勵(lì)發(fā)展高端制造，發(fā)展芯片制造，打壓發(fā)展互聯(lián)網(wǎng)、房產(chǎn)、教育、資本市場(chǎng)。好在新華社北京7月28日談近期股市波動(dòng)時(shí)澄清：行業(yè)監(jiān)管有利于長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展，資本市場(chǎng)基礎(chǔ)仍穩(wěn)固。近期，中國(guó)股市出現(xiàn)較大波動(dòng)，市場(chǎng)存在一定的擔(dān)憂情緒。深入分析當(dāng)前市場(chǎng)關(guān)心的幾方面問(wèn)題，不難得出結(jié)論：中國(guó)經(jīng)濟(jì)持續(xù)向好的基本面沒(méi)有發(fā)生變化，中國(guó)改革開(kāi)放的步伐依然堅(jiān)定，中國(guó)資本市場(chǎng)發(fā)展的基礎(chǔ)依然穩(wěn)固。
教育，房產(chǎn)被稱為壓在老百姓身上的三座大山。在打壓完校外培訓(xùn)，整頓房地產(chǎn)市場(chǎng)之后，下一個(gè)政府會(huì)直接出手，整頓民營(yíng)醫(yī)院，爭(zhēng)端醫(yī)療行業(yè)嗎？
醫(yī)藥方向?qū)嶋H也有政策，7月20日，國(guó)辦印發(fā)《全國(guó)深化“放管服”改革著力培育和激發(fā)市場(chǎng)主體活力電視電話會(huì)議重點(diǎn)任務(wù)分工方案》，明確提到了在醫(yī)藥領(lǐng)域開(kāi)展反壟斷執(zhí)法。實(shí)質(zhì)上，除了集采等措施還沒(méi)其他舉措，但是股票市場(chǎng)率先反應(yīng)，市場(chǎng)開(kāi)始預(yù)期消費(fèi)醫(yī)療、民營(yíng)醫(yī)院等在合規(guī)化和導(dǎo)流上可能會(huì)有規(guī)范措施。愛(ài)爾眼科、通策醫(yī)療、愛(ài)美客等龍頭大幅暴跌，醫(yī)療ETF（512170）高點(diǎn)下來(lái)已經(jīng)－17%且破位，葛蘭的中歐醫(yī)療（003095）高點(diǎn)已經(jīng)回撤－10%，短期可能在負(fù)面情緒影響下仍會(huì)繼續(xù)回撤。
教育、醫(yī)療、住房三個(gè)方面輪番被監(jiān)管，嚇壞了國(guó)內(nèi)外投資人。話說(shuō)樹(shù)上有三只鳥(niǎo)，打掉一只教育，還剩幾只鳥(niǎo)？國(guó)人的答案是——鳥(niǎo)全飛走了。所以，市場(chǎng)傳聞北上資金也在拋售A股。
進(jìn)入21世紀(jì)第二個(gè)十年以來(lái)，我國(guó)經(jīng)濟(jì)增速告別了前一個(gè)十年的高增長(zhǎng)，經(jīng)濟(jì)增速持續(xù)單邊下行。2020年新冠疫情之前，我國(guó)的GDP增長(zhǎng)速度已經(jīng)掉到了6.1%。去年，GDP增長(zhǎng)速度只有2.3%。今年也不會(huì)很樂(lè)觀，GDP增長(zhǎng)速度也不會(huì)很快，若是將新冠疫情時(shí)間來(lái)拉長(zhǎng)，那么今年GDP增長(zhǎng)速度目標(biāo)相較于2019年僅增長(zhǎng)8.6%，也就是兩年GDP平均增長(zhǎng)速度只有4.3%。從數(shù)據(jù)上來(lái)看，我國(guó)宏觀經(jīng)濟(jì)增速放緩和下滑比較。
另外，現(xiàn)在的大宗商品價(jià)格依然在持續(xù)上漲，這就對(duì)外貿(mào)環(huán)境造成影響，下半年出口勢(shì)頭會(huì)有影響。在下半年出口有所回落的基礎(chǔ)上，我國(guó)消費(fèi)和投資的內(nèi)生性驅(qū)動(dòng)因素也不夠強(qiáng)，經(jīng)濟(jì)面臨下行壓力。
經(jīng)濟(jì)長(zhǎng)期處于下滑的情況下，人們反而會(huì)更關(guān)注如何在有限的市場(chǎng)內(nèi)發(fā)展？如何在監(jiān)管更嚴(yán)格的情況更公平合理的競(jìng)爭(zhēng)？相比未來(lái)的預(yù)期收益，現(xiàn)在的公平合理更為重要，就像任澤平這樣評(píng)論，有深意：
什么是大勢(shì)？就是降低房地產(chǎn)、金融、教育、互聯(lián)網(wǎng)等的利潤(rùn)和壟斷，以及由此引發(fā)的過(guò)去長(zhǎng)期對(duì)民生和實(shí)體經(jīng)濟(jì)的擠壓和成本，大力發(fā)展制造業(yè)、硬科技、實(shí)體經(jīng)濟(jì)、新能源、資本市場(chǎng)等。百年未遇之大變局，也是百年未有之大機(jī)遇。看清這一大趨勢(shì)，至關(guān)重要。每個(gè)企業(yè)每個(gè)人終都是時(shí)代的產(chǎn)物。
利用有形的手來(lái)打破現(xiàn)在的行業(yè)壟斷現(xiàn)象，打破房地產(chǎn)、教育、互聯(lián)網(wǎng)的壟斷情況，給市場(chǎng)注入新的動(dòng)力，讓市場(chǎng)得以重新運(yùn)行。
我們?cè)倩氐絼偛诺膯?wèn)題，今后醫(yī)藥板塊還會(huì)像房地產(chǎn)板塊、教育板塊一樣一蹶不振嗎？還是這個(gè)答案，監(jiān)管房地產(chǎn)板塊、教育板塊為了打破壟斷，也為了減輕人民的負(fù)擔(dān)，但是人們對(duì)鼓勵(lì)和發(fā)展健康產(chǎn)業(yè)的方向是沒(méi)有改變的。實(shí)際上，生物制藥行業(yè)屬于高科技，比芯片還要高科技，并且，醫(yī)療行業(yè)是順人口周期的，而教育和房產(chǎn)是逆人口周期的。中國(guó)2015年以來(lái)，醫(yī)療改革的方向，恰恰是改變以前公立醫(yī)院“看病難，看病貴”的老大難問(wèn)題。兩票制，取消醫(yī)院藥品加成，鼓勵(lì)發(fā)展民營(yíng)醫(yī)院，增加醫(yī)療市場(chǎng)供給；仿制藥一致性評(píng)價(jià)和帶量采購(gòu)，鼓勵(lì)創(chuàng)新藥研發(fā)。
正是因?yàn)榈谖宕嗡幬锛?，打壓藥物利?rùn)虛高，也是因?yàn)樵煊皠﹣G標(biāo)，醫(yī)藥板塊中的龍頭——恒瑞醫(yī)藥出現(xiàn)了持續(xù)不斷的調(diào)整。但是，不管政府如何出手，整治醫(yī)療市場(chǎng)，人們對(duì)健康的關(guān)注和對(duì)醫(yī)療的需求是沒(méi)有變的。
我在《尋找百倍醫(yī)藥股》（升級(jí)版）書中講過(guò)，恒瑞醫(yī)藥如今在國(guó)內(nèi)已經(jīng)是醫(yī)藥創(chuàng)新的龍頭，其模式也是接近國(guó)際醫(yī)藥巨頭的。其產(chǎn)品品類也廣闊，以至于大多數(shù)的宏觀變化可能都難以撼動(dòng)其醫(yī)藥界一哥的地位，恒瑞醫(yī)療未來(lái)的市場(chǎng)空間仍然很大。同時(shí)，中國(guó)的醫(yī)藥企業(yè)也需要保持合理的利潤(rùn)，否則中國(guó)制藥企業(yè)不可能有錢去研發(fā)創(chuàng)新藥。我們可以對(duì)比中國(guó)和國(guó)外的醫(yī)療巨頭的研發(fā)費(fèi)用支出和規(guī)模：
恒瑞醫(yī)藥其實(shí)是一個(gè)相對(duì)來(lái)說(shuō)，財(cái)務(wù)上比較保守的企業(yè)，報(bào)表里面幾乎沒(méi)有金融負(fù)債，2017年資產(chǎn)負(fù)債表負(fù)債率為11.62%，基本上負(fù)債都是應(yīng)付賬款等經(jīng)營(yíng)產(chǎn)生的負(fù)債。雖然格力也沒(méi)有金融負(fù)債，用大量的經(jīng)營(yíng)負(fù)債無(wú)息增加公司現(xiàn)金流，但是其資產(chǎn)負(fù)債率是70%。這簡(jiǎn)直差了一個(gè)數(shù)量級(jí)，也就是說(shuō)恒瑞醫(yī)藥并不存在資金困難的問(wèn)題，如此才會(huì)有持續(xù)的創(chuàng)新藥研發(fā)投入，甚至不排除未來(lái)會(huì)有并購(gòu)，比如走出去，并購(gòu)一些國(guó)內(nèi)外有創(chuàng)新能力的研發(fā)團(tuán)隊(duì)。
報(bào)表分析者喜歡恒瑞醫(yī)藥還因?yàn)槠?017年的研發(fā)費(fèi)用17.58億元全部費(fèi)用化，和有些公司努力資本化形成了鮮明對(duì)比，這表明其不但沒(méi)有負(fù)債壓力，連賬面上的虛增利潤(rùn)也沒(méi)興趣放，財(cái)務(wù)報(bào)表由于謹(jǐn)慎而成為十足的干貨。
事件驅(qū)動(dòng)型的投機(jī)者則喜歡恒瑞醫(yī)藥的多種類藥物，幾乎每隔一兩周都會(huì)有新產(chǎn)品獲得批文，而且隨著審批的放松，恒瑞實(shí)驗(yàn)室的研發(fā)周轉(zhuǎn)速度加快，研發(fā)循環(huán)越來(lái)越快之后，未來(lái)還可以出售一定的研發(fā)成果獲利。
成長(zhǎng)型投資者喜歡恒瑞醫(yī)藥未來(lái)強(qiáng)勁的創(chuàng)新能力，仿制藥里面兩家巨頭，恒瑞醫(yī)藥和江蘇豪森屬于關(guān)聯(lián)公司，然而恒瑞實(shí)驗(yàn)室如今的研發(fā)能力竟然可以支撐兩家巨頭齊頭并進(jìn)。而且從投入的資金量級(jí)來(lái)看，很有可能未來(lái)打破歐美醫(yī)藥壁壘和壟斷，而國(guó)際巨頭對(duì)標(biāo)的估值高達(dá)2000億美元，相對(duì)于恒瑞醫(yī)藥市值的未來(lái)，依然有空間。
不開(kāi)心的應(yīng)該是價(jià)值型投資者，因?yàn)閮r(jià)格已經(jīng)連續(xù)數(shù)年上漲，幾乎沒(méi)有回頭，當(dāng)然估值是個(gè)大問(wèn)題，但是，并不存在很便宜的可能性。只是很可惜，恒瑞醫(yī)藥已經(jīng)沒(méi)有增長(zhǎng)百倍千倍的能力了。但在腫瘤、造影劑和麻醉制劑領(lǐng)域，恒瑞醫(yī)藥還有發(fā)展空間。
但是，目前的恒瑞醫(yī)藥受到多個(gè)利空影響，股價(jià)更是接連下跌，短短3個(gè)月時(shí)間股價(jià)便“腰斬”30%，市值更是蒸發(fā)2000億元，一季報(bào)不及預(yù)期是利空之一。但若仔細(xì)分析來(lái)看，其中計(jì)提股權(quán)激勵(lì)費(fèi)用1.86億元，若是剔除這部分影響，歸母凈利潤(rùn)同比增長(zhǎng)24.24%。另外研發(fā)費(fèi)用同比增長(zhǎng)62.26%，研發(fā)費(fèi)用率提升至19%，同比提升4.32個(gè)百分點(diǎn)。雖然增長(zhǎng)不及預(yù)期的，但實(shí)際公司業(yè)績(jī)是符合預(yù)期的，加上重視研發(fā)，未來(lái)還會(huì)保持增長(zhǎng)。
從另一個(gè)角度看，部分巨頭藥企的創(chuàng)新藥是來(lái)自于收購(gòu)或并購(gòu)其他小型藥企而獲得的，收購(gòu)小型藥企之后享受其產(chǎn)品專利帶來(lái)的利潤(rùn)，藥企的專利產(chǎn)品在專利保護(hù)期內(nèi)享受市場(chǎng)獨(dú)占性，市場(chǎng)價(jià)格由制藥企業(yè)制定，同時(shí)，其產(chǎn)品的生產(chǎn)和銷售也由制藥企業(yè)壟斷。可一旦專利期過(guò)去，市場(chǎng)中就會(huì)有仿制藥企業(yè)開(kāi)始進(jìn)入市場(chǎng)，接力供應(yīng)，給藥價(jià)帶來(lái)實(shí)質(zhì)的影響，使得市場(chǎng)從壟斷轉(zhuǎn)向基于價(jià)格的競(jìng)爭(zhēng)。加上仿制藥的研發(fā)投資要遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于原研藥，其參與市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)的藥價(jià)也處于一個(gè)較低水平，更具有競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)。用不了幾年就會(huì)占領(lǐng)市場(chǎng)，原來(lái)獲益的巨頭藥企會(huì)因失去市場(chǎng)份額而利潤(rùn)出現(xiàn)迅速下跌。
2009年時(shí)，輝瑞旗下的高血壓和心絞痛藥物絡(luò)活喜（Norvasc）、過(guò)敏調(diào)節(jié)藥物仙特明（Zyrtec）和抗癌藥物伊立替康（Camptosar）這三個(gè)重磅藥因?qū)＠狡趲?lái)的損失預(yù)計(jì)達(dá)到26億美元。為保障市場(chǎng)，輝瑞以680億美元收購(gòu)了惠氏，其收購(gòu)的目的就是加強(qiáng)其銷售渠道布局，避免收入受專利懸崖的沖擊。當(dāng)然，這也不能以偏概全，但確實(shí)是其中的一個(gè)現(xiàn)象：龍頭藥企的產(chǎn)品創(chuàng)新迭代應(yīng)不足。所以藥企創(chuàng)新是重中之重。
醫(yī)藥、醫(yī)療行業(yè)雖然是和教育類似的國(guó)計(jì)民生行業(yè)，但醫(yī)改已經(jīng)找到了正確的方向，同時(shí)醫(yī)療資源本質(zhì)上有供給依然不足，在這個(gè)時(shí)候進(jìn)行大刀闊斧的“去市場(chǎng)化”是不太可能的。民營(yíng)醫(yī)院的出現(xiàn)，本質(zhì)是公立醫(yī)院的醫(yī)療服務(wù)有供給不足和供給不均衡，其中社會(huì)化辦醫(yī)一直是政府鼓勵(lì)的方向，以實(shí)現(xiàn)與公立醫(yī)療體系之間的良好互動(dòng)，定位上包括了“補(bǔ)充”、“重要組成部分”以及“重要力量”等。還有就是醫(yī)療消費(fèi)升級(jí)的需要。近年來(lái)，隨著收入水平的增長(zhǎng)及社會(huì)大眾對(duì)醫(yī)美接受度的提升，醫(yī)美市場(chǎng)加速發(fā)展，大量新消費(fèi)者涌入，醫(yī)美、牙科等細(xì)分領(lǐng)域頗受市場(chǎng)歡迎，而無(wú)論是國(guó)內(nèi)還是國(guó)外，醫(yī)美，整容，種植牙都不是政府免費(fèi)提供的。
從今年上半年各個(gè)醫(yī)療細(xì)分板塊的累計(jì)高漲幅可以發(fā)現(xiàn)，醫(yī)美板塊、醫(yī)療服務(wù)板塊在今年上半年的醫(yī)療細(xì)分領(lǐng)域中漲幅大，進(jìn)而帶動(dòng)板塊以及個(gè)股估值大漲，愛(ài)美客市盈率高逾312，華熙生物的市盈率高逾212，通策醫(yī)療的市盈率高逾198，愛(ài)爾眼科的市盈率高逾180，醫(yī)美領(lǐng)域的發(fā)展前景吸引了眾多互聯(lián)網(wǎng)平臺(tái)加入，包括京東、阿里、美團(tuán)、字節(jié)跳動(dòng)等。但在這陣的調(diào)整中，下滑嚴(yán)重的也要屬這幾個(gè)板塊和個(gè)股。不過(guò)人口老齡化、疫情的反復(fù)，消費(fèi)能力升級(jí)等也仍然是大趨勢(shì)。人口老齡化加劇市場(chǎng)釋放更多的醫(yī)療服務(wù)需求，而消費(fèi)升級(jí)將帶動(dòng)醫(yī)美、牙齒正畸等市場(chǎng)，所以醫(yī)療服務(wù)、消費(fèi)醫(yī)療還有市場(chǎng)潛力。
在消費(fèi)醫(yī)療領(lǐng)域，市場(chǎng)供給決定了醫(yī)美產(chǎn)業(yè)發(fā)展的廣度和深度。但隨著嚴(yán)格管理，目前我國(guó)對(duì)醫(yī)藥、醫(yī)療器械類產(chǎn)品的審評(píng)都時(shí)間長(zhǎng)，產(chǎn)品上市周期較長(zhǎng)，這也形成了醫(yī)美產(chǎn)品供給有限的格局。比如，玻尿酸注射針劑適用于三類醫(yī)療器械監(jiān)管，針劑適用于毒麻類藥品監(jiān)管。這類產(chǎn)品上市周期較長(zhǎng)，大致在3年到5年。
醫(yī)療市場(chǎng)調(diào)整中，小型生物科技藥企的投資機(jī)會(huì)所以，我們說(shuō)醫(yī)藥醫(yī)療這個(gè)行業(yè)與教育、房地產(chǎn)有本質(zhì)區(qū)別。所有的目的是為了促進(jìn)生育，所以才會(huì)出一系列政策來(lái)降低生育成本，尤其是抑制房?jī)r(jià)上漲，打擊課外教育，集采降低醫(yī)藥價(jià)格。
靠高杠桿發(fā)展的房地產(chǎn)商，無(wú)論華夏幸福、泰禾集團(tuán)還是恒大，也都嘗到了去杠桿的味道，甚至深陷債務(wù)泥潭，在去杠桿下艱難度日。課外培訓(xùn)也是過(guò)度提高了教育的需求。部分醫(yī)藥和耗材，也是價(jià)格過(guò)高，確實(shí)應(yīng)該管理，但是對(duì)醫(yī)療的需求，不會(huì)因?yàn)榇驂憾档?，隨著老齡化越來(lái)越嚴(yán)重，對(duì)醫(yī)療的需求只會(huì)有增無(wú)減。
如何站在行業(yè)高位看企業(yè)未來(lái)的增長(zhǎng)空間和增長(zhǎng)速度是重要的。愛(ài)爾眼科、恒瑞醫(yī)藥、邁瑞醫(yī)療500億元估值的時(shí)候，只有少數(shù)投資者能夠看見(jiàn)他們未來(lái)的增長(zhǎng)空間，當(dāng)然也只有少數(shù)投資者中的少數(shù)能夠在每一次下跌中挺住。
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